Les cycles immobiliers : de Homer Hoyt au cycle de 18 ans

L’immobilier a la réputation d’évoluer par vagues : des années d’euphorie, puis une correction, parfois une crise bancaire. Certains auteurs vont plus loin et affirment que ces vagues reviennent tous les dix-huit ans environ. L’idée est séduisante et souvent citée, mais elle mérite d’être examinée de près, en séparant ce que les données montrent de ce que l’on voudrait qu’elles montrent.

Homer Hoyt et cent ans de valeurs foncières à Chicago

En 1933, en pleine Grande Dépression, l’économiste américain Homer Hoyt (1895-1984) soutient à l’Université de Chicago une thèse de doctorat intitulée One Hundred Years of Land Values in Chicago. Il y reconstitue l’évolution de la valeur des terrains de la ville depuis les années 1830, une période où Chicago passe d’un poste de frontière à l’une des premières métropoles du pays.

Le travail est d’abord une somme statistique, mais ce qui a marqué la postérité, c’est la description d’une succession de booms et d’effondrements. L’Encyclopedia of Chicago résume les sommets identifiés par Hoyt autour de 1836, 1856, la fin des années 1860, le début des années 1890 et 1925, chacun suivi d’un creux. Hoyt décrit aussi l’enchaînement typique d’un boom : croissance démographique, hausse des loyers, vague de construction, spéculation sur les terrains, crédit facile, puis retournement.

Il faut toutefois lire Hoyt avec précision. Les premiers intervalles entre deux sommets tournent autour de 17 à 20 ans, mais le dernier dépasse trente ans. Hoyt lui-même ne présentait pas ces écarts comme une période fixe, et il notait que le boom suivant ne se produisait pas automatiquement.

Le cycle de 18 ans : une lecture postérieure

L’idée d’un cycle régulier d’environ dix-huit ans a surtout été popularisée par la suite. Le journaliste et économiste britannique Fred Harrison en est l’un des principaux promoteurs. Dans The Power in the Land (1983), puis dans Boom Bust (2005), il s’appuie sur les données de Hoyt et sur l’histoire immobilière britannique pour défendre un cycle de dix-huit ans dont la cause profonde serait le marché foncier : l’offre de terrain étant fixe, la hausse de la demande se traduit par une hausse des prix du sol, que le crédit bancaire amplifie jusqu’à la rupture. Dans Boom Bust, il annonçait une poursuite de la hausse des prix au Royaume-Uni jusqu’en 2007, puis un retournement ; le sous-titre de l’ouvrage évoque une dépression en 2010.

Cette prévision a valu à Harrison une certaine notoriété après 2008. Elle ne suffit pas pour autant à démontrer une loi. La régularité du cycle de 18 ans reste une thèse débattue : les intervalles historiques varient sensiblement, la datation des sommets dépend des séries et des pays retenus, et un échantillon de quelques cycles par siècle se prête facilement à des lectures a posteriori. Les tenants de la thèse y voient une constante ; ses critiques, une coïncidence partielle. À ce jour, aucune démonstration économétrique ne fait consensus.

Les quatre phases du cycle de marché

Plus modeste mais plus utile au quotidien, l’analyse des phases du marché ne prétend pas prédire de date. Le professeur américain Glenn Mueller l’a formalisée pour l’immobilier commercial, à partir de deux variables : le taux d’occupation et la construction neuve.

Phase	Occupation	Construction	Loyers
Reprise	Basse, sous la moyenne, mais en amélioration	Quasi nulle	Faibles, puis en légère hausse
Expansion	Au-dessus de la moyenne	Redémarre quand les loyers le justifient	Hausse plus rapide que l’inflation
Surabondance	Encore élevée mais en baisse	Les livraisons dépassent la demande	Hausse qui ralentit
Récession	Sous la moyenne	Ralentit ou s’arrête	Sous l’inflation, parfois en baisse

Le point clé de ce modèle est le décalage temporel : un immeuble décidé en phase d’expansion est souvent livré en phase de surabondance. C’est ce décalage, plus qu’une horloge cachée, qui produit les retournements. La durée de chaque phase varie selon les marchés, les segments et les conditions de crédit.

Trois épisodes historiques

Le Japon, fin des années 1980. Après les accords du Plaza de 1985 et une période de politique monétaire très accommodante, actions et terrains s’envolent. Le Nikkei atteint son record de clôture, 38’915,87 points, le 29 décembre 1989, un niveau qu’il ne retrouvera qu’en février 2024. Les prix fonciers commencent à baisser en 1991. Selon le Livre blanc économique 2003 du Bureau du Cabinet japonais, ils n’atteignaient plus alors qu’environ 55 % de leur niveau du sommet.

La Suisse, années 1990. À la fin des années 1980, l’inflation progresse et la BNS resserre fortement sa politique monétaire. Les taux hypothécaires montent alors que la conjoncture faiblit, et les prix immobiliers reculent rapidement. En octobre 1991, la Caisse d’épargne et de prêts de Thoune ferme après un retrait massif des dépôts. Selon la BNS, les banques ont dû amortir CHF 42 milliards de crédits à la clientèle suisse entre 1991 et 1996.

La crise de 2007-2008. Aux États-Unis, l’expansion du crédit hypothécaire, notamment subprime, alimente une forte hausse des prix au début et au milieu des années 2000. Selon S&P, l’indice national Case-Shiller avait perdu 35,1 % au premier trimestre 2012 par rapport à son sommet du deuxième trimestre 2006. La crise immobilière devient crise financière mondiale avec la faillite de Lehman Brothers, le 15 septembre 2008.

Ces trois épisodes partagent des traits communs : crédit abondant, prix déconnectés des revenus, puis resserrement monétaire ou choc de financement. Ils ne sont pas espacés de dix-huit ans les uns des autres, ce qui rappelle que les cycles ne sont pas synchronisés d’un pays à l’autre.

À retenir

Le travail de Homer Hoyt reste une référence pour comprendre la mécanique des booms fonciers, mais Hoyt n’a pas établi de période fixe. Le cycle de 18 ans, popularisé notamment par Fred Harrison, est une thèse stimulante et débattue, pas une loi économique. Notre lecture : le cadre des quatre phases, fondé sur l’occupation, la construction et le crédit, est plus utile à l’investisseur qu’un calendrier, car il invite à observer le marché plutôt qu’à attendre une date. Les crises japonaise, suisse et américaine montrent que le crédit et les taux sont les meilleurs indicateurs avancés d’un retournement.